2017年下半年以來新能源汽車行業(yè)快速發(fā)展，在三元前驅(qū)體原材料中硫酸鎳產(chǎn)能瓶頸受限的背景下，市場關(guān)注點(diǎn)轉(zhuǎn)移到鎳豆上。同時(shí)，2018年6月初無錫不銹鋼交易中心在1811合約上增加了鎳豆做為交割品，這使鎳豆得到了行業(yè)更多的關(guān)注。對(duì)此，招商期貨研究員夏鵬做了相關(guān)分析，他認(rèn)為目前鎳豆庫存大量隱形化，市場要謹(jǐn)防集中交倉帶來的價(jià)格大幅回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。

　　首先從LME鎳庫存變化來看，自2012年初到2015年上半年，鎳庫存始終處于一個(gè)上升的過程，約為47萬噸，鎳豆18.7萬噸，占比 60%。從2015年下半年開始，LME 鎳總庫存開始逐步下降，從結(jié)構(gòu)上看，主要是鎳板庫存下降、鎳豆庫存上升。從2017年11月底開始，庫存開始急劇下降，截至6月6日，總庫存28萬噸，這里面的降幅主要來自于鎳豆。2017年11月22日至2018年6月6日，LME庫存下降10.4萬噸，其中鎳豆約8.16萬噸，占比78.4%，且絕大多數(shù)都是馬來西亞Johor。

　　從以上數(shù)據(jù)可知，在目前的LME鎳庫存中，鎳豆占據(jù)大部分比例，且主要集中于亞洲倉庫。夏鵬認(rèn)為，這主要有三點(diǎn)原因：其一，鎳豆在中國的受歡迎程度要低于其他地區(qū)，國內(nèi)工廠及貿(mào)易商對(duì)更早進(jìn)入中國的俄鎳大板更為青睞，因?yàn)殒嚢遒|(zhì)量比較穩(wěn)定、很少發(fā)生短重問題，且管理成本較低、不易被竊；其二，鎳豆因其便利性更適用于小規(guī)模生產(chǎn)和大規(guī)模機(jī)械化投料，并不適用于國內(nèi)的鋼廠；其三；鎳豆在自然損耗、管理成本及堆放條件等方面都相對(duì)高于鎳大板。綜上所述，這使鎳豆在很長一段時(shí)間內(nèi)難以進(jìn)入中國市場，也是LME鎳庫存中鎳豆占比較高的原因。

　　對(duì)于近期LME庫存中減少的8萬多噸鎳豆的流向問題，他認(rèn)為可以從操作可行性上進(jìn)行尋跡。首先，由LME出庫記錄可知，每天鎳豆出庫近3000噸，基本達(dá)到了LME倉庫FOT出庫數(shù)量上限。

　　其次，對(duì)中國、東亞和歐洲接受鎳豆的可能性進(jìn)行分析。在中國方面，截止2018年5月底，上海保稅區(qū)鎳豆庫存約 9000 噸，其中原廠鎳豆庫存量約為2000噸，剩余的約7000 噸庫存均為 LME倉庫貨物；同時(shí)，2018年1-3月份，CIF國內(nèi)澳洲產(chǎn)鎳豆數(shù)量約為15500噸，直接進(jìn)口約7500噸，其中4100噸為原廠貨物；此外，就目前了解到的情況是，5月底保稅區(qū)庫存較4月底增量不足 4000噸，庫存增量中并未看到大量鎳豆。他認(rèn)為就此可以推斷出LME大量出庫的鎳豆沒有流向中國，中國消費(fèi)的鎳豆主要來自于原廠貨物。

　　在東亞方面，盡管東亞地區(qū)不銹鋼廠的純鎳消費(fèi)較多，但是韓國及日本的財(cái)團(tuán)作為馬達(dá)加斯加AMBATOVY項(xiàng)目的股東，會(huì)優(yōu)先使用馬達(dá)加斯加的產(chǎn)品，并且他們純鎳的總消費(fèi)基數(shù)較低，也很難承擔(dān)這么大的量；退一步講，即使存在超預(yù)期的消費(fèi)，但是由于運(yùn)輸成本的問題，韓國的LME倉庫鎳豆升水比馬來西亞低，因此他們會(huì)優(yōu)先消費(fèi)韓國的LME倉庫庫存，而非馬來西亞的LME倉庫庫存。

　　在歐洲方面，歐洲一向是鎳豆的主要消費(fèi)地，現(xiàn)有的供應(yīng)渠道較為穩(wěn)定，主要使用馬達(dá)加斯加、加拿大、芬蘭、非洲、澳大利亞等地區(qū)生產(chǎn)的鎳豆，所以LME亞洲倉庫鎳豆大量進(jìn)入歐洲市場可能性較小。主要原因在于，一方面歐洲是個(gè)成熟市場，市場容量相對(duì)飽和；另一方面，歐洲一向以嚴(yán)格的質(zhì)量監(jiān)管著稱，進(jìn)入歐洲市場的貨物需要完整的貿(mào)易文件，原廠的貨物有完善的配套文件，但是LME舊貨缺乏這類文件，就需要花費(fèi)成本去認(rèn)證。

　　因此，按照目前的市場狀況，他認(rèn)為近期出庫的鎳豆并沒有被下游完全消費(fèi)，大概率轉(zhuǎn)化為隱形庫存。若是如此，就存在以下兩種操作可能：是庫存當(dāng)?shù)剞D(zhuǎn)移，就是鎳豆直接出庫到當(dāng)?shù)仄胀▊}庫，并被持貨商變成了隱性庫存，這部分用于做Cash Carry（期現(xiàn)套）的可能性，后續(xù)就需要關(guān)注集中交倉的風(fēng)險(xiǎn)；第二種是用于套利融資的需求，這里主要是印度地區(qū)的資金套利交易，以提單形式流轉(zhuǎn)至各大港口。目前印度市場資金成本較高，所以一些印度企業(yè)利用提單進(jìn)行資金融資或者套利。這類似于2010年-2015年中國轉(zhuǎn)口/轉(zhuǎn)賣套利，這部分的鎳豆常年流轉(zhuǎn)于亞洲-美洲-歐洲-亞洲等地區(qū)。

　　分析了流向問題，還要看LME亞洲地區(qū)隱性庫存量大致有多少，從以下幾個(gè)部分來看：一部分是以散貨船或者集裝箱形式，在世界各大港口來回轉(zhuǎn)運(yùn)，用以融資套利的鎳豆，至少2萬噸；其次是存放于LME location普通現(xiàn)貨倉庫，被用于融資套利、cash carry以及基于對(duì)市場看好而囤積的庫存，這里面包括部分前些年由原廠發(fā)往LME倉庫且暫時(shí)未被交倉的庫存，也包括近期被注銷運(yùn)出LME 倉庫的庫存，共約 6-8 萬噸；還有因?yàn)長ME Warehouse Game，部分庫存往返于各個(gè)地區(qū)的各個(gè)倉庫，包括在途的、正在整理入庫（過重、分批、核對(duì) COA 等）的，以及整理好暫時(shí)等待時(shí)機(jī)交倉的數(shù)量，這部分預(yù)估約1-2萬噸。綜合起來，預(yù)估LME亞洲隱形庫存合計(jì) 9-11萬噸。

　　同時(shí)他表示，鎳豆的平均存放周期在約為2000天，在長時(shí)間的存放過程中，鎳豆質(zhì)量和重量都會(huì)發(fā)生變化。在質(zhì)量方面，由于鎳豆是用鎳粉通過粘合劑做成球團(tuán)，再經(jīng)由燒結(jié)后得到的，所以在長時(shí)間的存放過程中，首先粘合劑被氧化，鎳豆也會(huì)逐漸被粉化，這使原本飽滿的鎳豆顆粒變成了各種奇形怪狀，質(zhì)量上就會(huì)發(fā)生微秒的變化；在重量的變化上，盡管LME Warehouse Game在其他金屬上比較常見，但是由于鎳豆包裝的特殊性，其包裝袋在裝卸、運(yùn)輸過程中容易受到損害，所以在LME倉庫里部分鎳豆包裝破損嚴(yán)重，甚至很多包裝袋被替換成非原廠包裝，而這部分鎳豆一旦出庫，確認(rèn)其重量及原廠品牌會(huì)成為大問題。

　　對(duì)于國內(nèi)而言，他表示，能夠來到中國被交割的鎳豆主要有兩個(gè)渠道，一是原廠鎳豆，二是LME倉庫鎳豆。

　　在原廠免稅鎳豆這方面，目前在國內(nèi)流通的原廠鎳豆品牌主要為必和必拓、嘉能可MINARA以及馬達(dá)加斯加AMBATOVY，只有這三家公司的品牌是免稅產(chǎn)品。從2017年海關(guān)進(jìn)口數(shù)據(jù)來看，這三個(gè)品牌原廠CIF到國內(nèi)的鎳豆總計(jì)不超過1.5萬噸。從預(yù)期來看，2018年這三個(gè)品牌原廠貨CIF國內(nèi)數(shù)量約為2.5萬噸，其中必和必拓約為1.3萬噸，嘉能可 MINARA約0.75萬噸，AMBATOVY約0.5萬噸。

　　同時(shí)，2017 年國內(nèi)鎳板和鎳豆Premium價(jià)差逐漸擴(kuò)大，鎳豆進(jìn)入國內(nèi)市場逐漸增多，但在2017年后生產(chǎn)的鎳豆，無論在LME倉庫還是在國內(nèi)市場的存量都很小。這主要有三方面原因：2017年歐洲消費(fèi)很好，包括歐洲地區(qū)的鎳豆以及亞洲工廠的鎳豆都被銷售到歐洲市場；第二，國內(nèi)消費(fèi)市場漸起，新能源工廠直接向工廠采購；第三，2018年國內(nèi)增加進(jìn)口關(guān)稅至2%，免稅鎳豆的經(jīng)濟(jì)性引起市場的關(guān)注，大多以工廠直接采購為主；第四，澳洲工廠將部分鎳豆產(chǎn)能轉(zhuǎn)換成鎳粉，鎳豆市場供應(yīng)量繼續(xù)減少。因此，2017年以后的鎳豆存量不大，國內(nèi)市場不足5000噸，LME 多不超過2萬噸，并且都不符合免稅條件。

　　在LME 庫存鎳豆方面，由于存放在LME倉庫中的大部分鎳豆，其中大約90%為澳洲品牌，而 LME倉庫鎳豆中的95%都被存放于亞洲地區(qū)，因此很多人認(rèn)為LME亞洲倉庫的鎳豆是中國鎳資源儲(chǔ)備庫。但在實(shí)際操作中，如上面所提，在質(zhì)量方面，鎳豆因存放時(shí)間過長被氧化，表面質(zhì)量以及形狀已經(jīng)產(chǎn)生變化，散落下來鎳粉導(dǎo)致鎳豆整體重量產(chǎn)生損耗，這將是在交割中遇到的問題；在包裝方面，由于長周期的存放加上多次搬運(yùn)，從LME倉庫流入國內(nèi)的鎳豆已經(jīng)是滿目瘡痍，鎳豆包裝破損率較高；在安全性上，由于鎳豆品牌較多且質(zhì)量不統(tǒng)一，很多工廠存在標(biāo)準(zhǔn)鎳豆與非標(biāo)準(zhǔn)鎳豆兩種產(chǎn)品。前面提到，鎳豆包裝的原廠封條、原廠包裝袋以及原廠COA是界定品牌與質(zhì)量的標(biāo)準(zhǔn)，卻在 LME 倉庫交割中已經(jīng)被破壞或更換，所以如何確保賣方交割的鎳豆品牌為注冊(cè)品牌且質(zhì)量合格難度較高。

　　綜上所述，他認(rèn)為盡管LME鎳豆存量很高，但并不是國內(nèi)鎳豆的主要供應(yīng)來源， 國內(nèi)鎳豆主要來自于原廠貨物。就此而言，對(duì)原料質(zhì)量要求較高的新能源行業(yè)會(huì)優(yōu)先選擇質(zhì)量高并且免稅的原廠貨。同時(shí)，LME部分鎳豆因存儲(chǔ)時(shí)間較長，存在上述諸多問題，市場貿(mào)易商很難持有貨物進(jìn)行交易，并不適用于國內(nèi)貿(mào)易的廣泛流通，也未必滿足未來的交割需求。這就造成了鎳豆庫存的大量隱形化，也提醒市場后續(xù)需要提防集中交倉帶來的價(jià)格大幅回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。