9月以來，鋁市走弱，一方面，中美貿(mào)易摩擦以及國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)較差帶來宏觀預(yù)期偏弱，另一方面，國內(nèi)冬季環(huán)保限產(chǎn)政策不及預(yù)期。我們認為，鋁價向下空間有限，在悲觀預(yù)期釋放后，后市鋁價仍存在向上修復(fù)的可能。

　　供應(yīng)放緩庫存繼續(xù)下降

　　目前，鋁社會庫存降至167.6萬噸，較年初減少8.6萬噸。前期淡季社會庫存繼續(xù)下降有兩點原因：一是，供應(yīng)端新投產(chǎn)能放緩，同時在成本壓力下部分高成本產(chǎn)能退出。據(jù)統(tǒng)計，下半年計劃新投產(chǎn)能約200萬噸，但下半年至今全國運行產(chǎn)能僅增加17.5萬噸。二是，消費雖一般，但仍有亮點。鋁材出口表現(xiàn)較好，8月國內(nèi)鋁材出口51.7萬噸；1—8月累計出口373.7萬噸，累計同比增長14.63%。雖然上半年受房地產(chǎn)政策影響，房地產(chǎn)、家電、汽車等內(nèi)需增速下滑，但下半年以來國內(nèi)穩(wěn)增長信號愈發(fā)強烈，電網(wǎng)投資等基建批復(fù)進度加快，我們對接下來鋁內(nèi)銷增速相對樂觀，預(yù)計全年表觀消費仍有5%的增速，社會庫存仍將繼續(xù)去化。

　　氧化鋁階段性短缺 自備電政策接力抬高成本

　　近期《京津冀及周邊地區(qū)2018—2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案》會簽稿發(fā)布，對比之前征求意見稿，會簽稿中關(guān)于PM2.5平均濃度和重污染天數(shù)同比由5%調(diào)低至3%，同時工業(yè)企業(yè)錯峰生產(chǎn)時間改成因地制宜，嚴禁“一刀切”。這削弱了先前由成本端氧化鋁價格推動鋁價上漲的邏輯。不過，國內(nèi)鋁礦供應(yīng)仍舊偏緊，這或抑制后期氧化鋁新增供應(yīng)。當前氧化鋁成本抬升，北方地區(qū)氧化鋁成本在2800—3100元/噸，意味著氧化鋁價格下跌空間較為有限。同時，山東省近日發(fā)文明確自備電廠企業(yè)政策性交叉補貼標準為每千瓦時0.1016元，其中2018年7月1日—2019年12月31日為過渡期，過渡期標準暫按0.05元執(zhí)行。按噸鋁電耗13500度計算，約增加成本675元/噸。

　　總之，鋁社會庫存下降，意味著部分高成本產(chǎn)能退出以及新增供應(yīng)放緩，而國內(nèi)消費仍相對樂觀。同時，在繼續(xù)去庫存背景下，鋁市場有成本微降、利潤修復(fù)的可能?；阡X的基本面未有惡化，并且考慮到境外風險性事件仍可能出現(xiàn)，我們認為當前的鋁價仍有安全邊際，逢低少量買入為主。預(yù)計四季度滬鋁主力合約波動區(qū)間在14000—15500元/噸。