內(nèi)需改善。3月社融數(shù)據(jù)超預(yù)期，其中企業(yè)中長(zhǎng)期貸款增加6573億元，同比多增1958億元，考慮到2019年稅費(fèi)的大幅下降，制造業(yè)的投資增速有望回升；3月居民中長(zhǎng)期貸款增加4605億元，同比多增835億元，這與近期一二線(xiàn)樓市回暖有關(guān)，2019年竣工面積增速回升更具確定性；3月非標(biāo)融資和地方政府專(zhuān)項(xiàng)債分別同比多增3349億元和增加1870億元，2019年基建投資增速回升確定性增強(qiáng)。

　　鋁材出口增速回落。2019年一季度出口金額增速1.4%，對(duì)比2018年12月當(dāng)月-4.58%的出口金額增速已經(jīng)出現(xiàn)回暖，但同比去年一季度13.73%的出口增速出現(xiàn)明顯回落。國(guó)內(nèi)鋁材出口情況與整體出口的勢(shì)相似，但出口回落幅度更小。2018年一季度國(guó)內(nèi)鋁材出口增速為19.7%，受匯率、鋁價(jià)滬倫比值等因素影響，2019年一季度回落至13.6%。

　　供給端投產(chǎn)復(fù)產(chǎn)增量有限。截至2019年4月，國(guó)內(nèi)新投產(chǎn)電解鋁產(chǎn)能74.5萬(wàn)噸，減產(chǎn)42.6萬(wàn)噸，無(wú)復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能，因此國(guó)內(nèi)電解鋁在產(chǎn)產(chǎn)能僅增加了31.9萬(wàn)噸，考慮到2019年大部分新增產(chǎn)能集中在下半年投產(chǎn)，我們預(yù)計(jì)2019年國(guó)內(nèi)電解鋁產(chǎn)量同比增加46萬(wàn)噸（對(duì)應(yīng)1.3%的增速）。此外，我們?cè)诖藦?qiáng)調(diào)復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能將大大低于預(yù)期，希望引起投資者的注意，首先，2018年電解鋁總計(jì)減產(chǎn)303萬(wàn)噸，但其中僅有111萬(wàn)噸是因?yàn)樘潛p減產(chǎn)，而剩余192萬(wàn)噸則大多數(shù)是因?yàn)橹笜?biāo)轉(zhuǎn)移而永久關(guān)停，因此2019年可以復(fù)產(chǎn)的產(chǎn)能有限。其次，大多數(shù)虧損產(chǎn)能是在氧化鋁價(jià)格3000元/噸左右，電解鋁價(jià)格13500-14500元/噸之間減產(chǎn)的，因此我們有理由推斷在當(dāng)前氧化鋁價(jià)格為2700元/噸的情況下，這些虧損產(chǎn)能的現(xiàn)金成本要在12900元/噸-13700元/噸區(qū)間之上，而近期電解鋁現(xiàn)貨價(jià)格一度達(dá)到14000元/噸，依然未見(jiàn)復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能，認(rèn)證了我們的觀點(diǎn)，因此我們有理由推斷電解鋁價(jià)格需要沖高至14500元/噸左右，才有電解鋁企業(yè)具備復(fù)產(chǎn)動(dòng)力。

　　庫(kù)存去化，電解鋁盈利大幅修復(fù)。經(jīng)歷春節(jié)前后近兩個(gè)月的累庫(kù)階段，國(guó)內(nèi)電解鋁庫(kù)存已在3月中旬出現(xiàn)拐點(diǎn)，3月18日以來(lái)國(guó)內(nèi)電解鋁顯性庫(kù)存累計(jì)去化11.9萬(wàn)噸。此外，近期鋁價(jià)持續(xù)攀升，而氧化鋁價(jià)格下滑，年初以來(lái)電解鋁環(huán)節(jié)利潤(rùn)大幅提升約1000元/噸，行業(yè)利潤(rùn)快速修復(fù)。我們認(rèn)為當(dāng)前電解鋁行業(yè)虧損的主要原因是高庫(kù)存打壓行業(yè)利潤(rùn)，因此庫(kù)存去化將是本輪鋁價(jià)上漲的核心驅(qū)動(dòng)力。預(yù)計(jì)2019年電解鋁供需缺口達(dá)70萬(wàn)噸，庫(kù)存去化將驅(qū)動(dòng)行業(yè)利潤(rùn)修復(fù)。